Le retour de la stagflation propulse l’or dans un nouveau régime

Le dernier chiffre d’inflation donne, à première lecture, l’impression d’un retour de la pression inflationniste. Les prix à la production ont progressé de 0,5 % sur le mois, portant le rythme annuel à 4,0 %. Dans un contexte déjà tendu sur l’énergie, ce type de chiffre suffit à alimenter le narratif d’une inflation qui repartirait à la hausse. Mais là encore, la réalité est plus nuancée — et même plus troublante.

D’abord, ces chiffres ressortent en réalité en dessous des attentes du marché. Le consensus anticipait une hausse mensuelle de +1,1 %, soit plus du double du chiffre publié. Sur un an, les prix progressent de +4,0 %, en hausse mais nettement inférieurs aux +4,6 % attendus. Plus révélateur encore, l’inflation sous-jacente (hors alimentation et énergie) n’augmente que de +0,1 % sur le mois, contre +0,4 % anticipé, ramenant le rythme annuel à +3,8 %. Autrement dit, le choc inflationniste redouté — notamment en lien avec les tensions géopolitiques et l’énergie — ne se matérialise pas encore pleinement dans les données agrégées.

Mais cette apparente “bonne surprise” est en réalité trompeuse. Comme lors des publications précédentes, la dynamique reste extrêmement concentrée. Les biens finaux progressent de 1,6 %, tandis que les services restent inchangés. Hors énergie, la hausse devient marginale. Le cœur du mouvement demeure clairement énergétique, avec une progression mensuelle de +8,5 %, tirée par de fortes hausses sur le diesel (+42 %), les distillats (+39 %) ou encore le kérosène (+30,7 %).

Ce décalage entre attentes et réalité s’explique en partie par le timing. Le marché anticipait un impact immédiat du choc énergétique lié au conflit iranien. Dans les faits, la transmission apparaît plus lente, plus fragmentée, et dépend largement de la capacité des entreprises à répercuter ces coûts. Et c’est précisément là que le signal devient préoccupant : cette capacité semble déjà limitée.

Les services stagnent, la demande intermédiaire recule (-0,1 %), certains segments se contractent (-0,4 % sur les niveaux intermédiaires), et l’investissement privé s’essouffle (-0,3 %). Dans le même temps, plusieurs indicateurs avancés de la demande montrent une nette dégradation : le fret chute de -10,1 %, la distribution alimentaire recule de -6 %, les loyers commerciaux de -3,3 %, et les prêts aux entreprises restent en baisse de plus de 20 % sur un an. Autrement dit, l’économie réelle n’a pas la capacité d’absorber un choc de coûts prolongé.

Un autre élément vient compliquer encore la lecture : les anticipations d’inflation remontent fortement.

Les investisseurs commencent à intégrer un environnement durablement inflationniste, ce qui a déjà pour effet de repousser les attentes de baisse de taux. Mais ces anticipations ne sont pas neutres. Lorsqu’elles s’installent, elles modifient les comportements : les agents économiques accélèrent leurs achats, par crainte de payer plus cher demain. Cette dynamique, liée à la propension marginale à consommer (MPC), crée une forme d’auto-alimentation de l’inflation à court terme.

Et pourtant, malgré ce contexte, le marché continue de privilégier un scénario accommodant, en anticipant encore une baisse des taux avant toute hausse. Ce positionnement traduit une lecture très spécifique des données : celle d’un choc inflationniste perçu comme transitoire, dans une économie jugée suffisamment fragile pour justifier un soutien monétaire.

C’est précisément ce décalage qui rend la situation instable. D’un côté, un choc énergétique réel et profond, qui continue de se diffuser. De l’autre, une inflation agrégée encore contenue et une politique monétaire anticipée comme accommodante. Entre les deux, une économie réelle qui montre déjà des signes tangibles d’essoufflement.

La conclusion s’impose progressivement : nous ne sommes probablement pas face à un simple épisode inflationniste, mais à un retour possible d’un régime stagflationniste, où la hausse des coûts coexiste avec un ralentissement de la croissance. Dans ce type d’environnement, les actifs financiers traditionnels ont tendance à être pris en étau entre marges comprimées et valorisations élevées, tandis que certaines classes d’actifs retrouvent leur rôle de refuge. Historiquement, l’or performe particulièrement bien dans ces phases, précisément parce qu’il capte à la fois la perte de pouvoir d’achat monétaire et la montée du risque systémique.

La récente progression du cours de l'or s’inscrit pleinement dans cette dynamique.

Ce mouvement ne reflète pas seulement un ajustement technique ou un repositionnement tactique, mais une réallocation progressive face à un changement de régime macroéconomique. Dans un environnement stagflationniste, l’or capte à la fois l’érosion du pouvoir d’achat monétaire et la montée du risque systémique. Autrement dit, la trajectoire récente du métal jaune apparaît de plus en plus comme l’expression directe de ce basculement vers un régime où inflation et ralentissement coexistent — une configuration dans laquelle il a historiquement toujours surperformé.